营收不及预期，拼多多“爆雷”

北京时间3月20日晚美股盘前，拼多多发布四季度财报，总营收约1106亿人民币，同比增长24%，但比彭博一致预期低了超50亿，可谓大幅“爆雷”，盘前大跌。其中，最核心的广告收入本季为570亿，同比增长17%，和卖方一致预期基本一致。然而，部分头部卖方对本季广告收入增速预期更高，在20% - 24%之间，这可能让看多的资金有些失望。

Temu业务结构变化，影响佣金收入

本季总营收不及预期的主要原因在于交易性收入。彭博一致性预期约593亿，实际为536亿，同比增速仅36%。海豚投研认为，此次佣金收入大幅不及预期，主要是Temu业务结构变化所致，半托管业务比重明显上升，公司减免主站商家佣金为辅。推测Temu向半托管转移进展较快，全托管业务加价率可能下滑，主站佣金性收入同比下降。

毛利率将将达标，费用端有变化

本季拼多多毛利率为56.8%，同环比都下滑了3pct以上，不过好于卖方一致预期的54%。由于总营收低于预期，毛利润额仅和市场预期一致，为628亿。费用层面，营销费用支出314亿，同比增长18%，可能是拼多多自己掏钱在“国补”。研发费用同比增速明显拉升到32%，实际支出37.8亿，猜测可能与研发AI相关功能有关。

利润再度环比下跌，拼多多路在何方？

由于营收端大幅不及预期，尽管毛利率比悲观预期稍高，毛利润额正好达标，但因国补支出和可能的AI投入，费用端比预期稍多，最终公司整体经营利润为256亿，比预期少了12亿。经营利润率较上季下滑，利润额同比增速仅剩14%。拼多多在经营上面临诸多问题，主站业务增长放缓，Temu转型阵痛，未来发展充满挑战。